欧派家居集团股份有限公司关联 债券 2025 年追踪评级论述 中鹏信评【2025】追踪第【234】号 01                 信用评级论述声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成委派相关外，本评级机构及评级从业东说念主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行径寂然、客不雅、公道的关联相关。 本评级机构与评级从业东说念主员已履行遵法访问义务，有充分情理保证所出具的评级论述驯服了真确、客不雅、 公道原则，但分歧评级对象过火关联方提供或已厚爱对外公布信息的正当性、真确性、准确性和竣工性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级秩序和职责智商对评级结果作出寂然判断，不受任何组织或个东说念主的影响。 本评级论述不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景色的个体见识，不四肢购买、出售、捏有任何证券的 建议。本评级机构分歧任何机构或个东说念主因使用本评级论述及评级结果而导致的任何亏本负责。 本次评级结果自本评级论述所注明日历起收效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时间变更信用评级。本评级机构提示报 告使用者应实时登陆本公司网站温情被评证券信用评级的变化情况。 本评级论述版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除委派评级左券商定外， 未经本评级机构书面甘愿，本评级论述及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行径或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级结果                                 评级不雅点                                      ?     本次等第的评定是计议到：欧派家居集团股份有限公司（以下简称                    本次评级       前次评级                                            “欧派家居”或“公司”，股票代码：603833.SH）是定制家居行业  主体信用等第                  AA     AA         龙头企业，凭借远超同行的经销店数目及产能范围，2024 年营收规  评级预测                    踏实     踏实         模赓续稳居行业首位，资金充裕且规划性现款流捏续进展较好；但  欧 22 转债                 AA     AA         中证鹏元也温情到，受房地产行业及破钞降温的双重冲击，2024 年                                            公司营收及净利润首度出现下滑；存量竞争期间下，公司产能消化                                            靠近一定压力，将来增长依赖于群众居计谋落地情况，但规划模式                                            与渠说念变革对经销商服务才调忽视了更高要求，也加大了公司的管                                            理难度；同期在房企资金链垂危布景下，工程客户款项回收情况仍                                            需捏续温情。 评级日历                                      公司主要财务数据及计议（单元：亿元）                                          名堂              2025.3     2024      2023      2022                                          总钞票             353.10    352.25    343.47    286.11                                          归母整个者职权         193.52    190.52    181.17    165.08                                          总债务              86.46     92.57    102.48     66.06                                          交易收入             34.47    189.25    227.82    224.80                                          净利润               3.09     26.03     30.25     26.83                                          规划行径现款流净额         7.72     54.99     48.78     24.10                                          净债务/EBITDA          --     -2.84     -1.97     -1.80                                          EBITDA 利息保险倍数       --     17.37     16.52     21.29                                          总债务/总成本         30.87%   32.69%    36.13%    28.57%                                          FFO/净债务             --   -25.59%   -36.70%   -37.53%  研究款式                                    EBITDA 利润率          --   19.07%    18.13%    16.72%                                          总钞票答复率              --    9.00%    11.84%    12.39%   名堂负责东说念主：赵婧                               速动比率              0.90      1.02      1.16      1.24   zhaoj@cspengyuan.com                   现款短期债务比             --      2.67      2.39      2.85                                          销售毛利率           34.29%   35.91%    34.16%    31.61%                                          钞票欠债率           45.17%   45.89%    47.25%    42.28%   名堂组成员：李咏旺                                      注：公司净债务为负，导致净债务/EBITDA、FFO/净债务为负。   liyw@cspengyuan.com                良友开端：公司 2022-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元                                      整理   评级总监：   研究电话：0755-82872897 正面 ?    公司为定制家居龙头企业，经销店数目、坐蓐才调远超同行。2024 年末公司领有 7,750 家经销门店，仍远超行业第      二名，为率先同行的营收范围构筑渠说念基础；公司在无锡、清远、成齐、天津、武汉五地布局了坐蓐基地，坐蓐规      模居行业第一，偶而酿成较好的范围上风，为世界性销售提供支捏。 ?    公司造血才调较强，资金充裕，债务安全性较高。基于定制家居行业高毛利、预收货款的规划特色，公司现款流表      现捏续较好，且多年的规划蕴蓄了多半资金，净债务捏续为负，2024 年末现款类钞票对债务的袒护倍数为 2.16。 温情 ?    房地产行情及破钞降温布景下，公司靠近事迹增长压力。2024 年我国住宅收场面积与销售面积赓续下滑，房地产低      迷行情捏续向后端传导，在破钞降温布景下，定制产品行业多数上市公司出现营收与利润的双负增长，公司也首度      出现双下滑。将来存量阛阓下，竞争加重，公司的营收范围及盈利才调增长靠近较大的压力。 ?    “欧 22 转债”募投名堂公告脱期。公司确认阛阓需求情况以及计议到武汉基地成立经过中的客不雅影响身分，已将武      汉基地揣测达到可使用状态的日历由 2024 年 12 月 31 日调治至 2026 年 12 月 31 日；收敛 2024 年末，武汉基地已投      资 20.89 亿元，投资程度1为 83.56%，已投资额中 16.32 亿元由“欧 22 转债”召募资金提供，其余部分来自于自有资      金。 ?    公司子公司及经销商宽广，靠近一定的解决压力。公司坐蓐基地分散 5 省，经销店数目宽广，在行业需求调治、自      身向群众居模式的变革经过中，公司在坐蓐基地及经销商解决方面靠近挑战。 ?    公司存在一定例模的应收工程客户款项，部分客户存在被本质等风险事件。公司工程客户主要为房地产开发商，截      至 2024 年末，公司应收工程客户账款余额整个达 13.46 亿元，其中因回收风险偏高，按单项计提坏账准备的余额合      计为 2.53 亿元，部分应收对象存在被本质等风险事件，将来仍需捏续温情公司巨额业务的协调对象规划情况及回款      情况。 将来预测 ?    中证鹏元给以公司踏实的信用评级预测。咱们以为，公司是定制家居行业龙头企业，具有较强的阛阓竞争上风，考      虑到定制家居行业高毛利、预收货款的特色，以及公司精好意思的规划性现款流情况，揣测公司规划风险和财务风险相      对踏实。 同行比较（单元：亿元）     计议               欧派家居          索菲亚      志邦家居      金牌家居      好莱客      我乐家居      皮阿诺     总钞票                   352.25   163.72     67.15     63.72    47.59     25.02    15.36     交易收入                  189.25   104.94     52.58     34.75    19.10     14.32     8.86     净利润                    26.03    14.33      3.85      1.93     0.81      1.21    -3.78     销售毛利率（%）               35.91    35.43     36.27     28.68    33.41     46.32    24.28     钞票欠债率（%）               45.89    52.57     49.38     55.76    34.27     51.40    39.35     巨额业务占比（%）              16.09    12.59     32.02     35.76    12.99     11.17    42.22 注：数据为 2024 年度/2024 年末的。 良友开端：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子  评级方法/模子称号                                                                  版块号  工商企业通用信用评级方法和模子                                                  cspy_ffmx_2023V1.0  外部极端支捏评价方法和模子                                                    cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已泄露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及结果  评分要素       计议                 评分等第     评分要素     计议                       评分等第             宏不雅环境                 4/5             初步财务景色                           9/9             行业&规划风险景色            5/7             杠杆景色                             9/9   业务景色                                   财务景色              行业风险景色              4/5             盈利景色                        相当强              规划景色                5/7             流动性景色                            6/7  业务景色评估结果                        5/7    财务景色评估结果                                  9/9             ESG 身分                                                                 0             首要极端事项                                                                 0             补充调治                                                                   -1  个体信用景色                                                                           aa  外部极端支捏                                                                            0  主体信用等第                                                                           AA 注：各计议得分越高，暗示进展越好。 本次追踪债券概况  债券简称         刊行范围（亿元）         债券余额（亿元）           前次评级日历          债券到期日历  欧 22 转债              20.00            19.9993        2024-6-18        2028-8-5 注:表中债券余额为 2025 年 6 月 13 日数据。 一、 债券召募资金使用情况   “欧22转债”（以下简称“本期债券”）召募资金扣除刊行用度后，计议用于欧派家居智能制造 （武汉）名堂。收敛2025年4月30日，本期债券债召募资金专项账户余额整个为4,364.97万元。公司2025 年4月26日发布新设召募资金专项账户，收敛2025年5月30日该新设账户余额为766.11元。 二、 刊行主体概况   追踪期内，公司称号、控股股东及内容收敛东说念主未发生变更，股本因可转债转股而略有增多。收敛 公司董事刘顺平因个东说念主原因离职，寂然董事秦朔因任期届满离职，新增张秀珠为员工董事、鲁晓东为独 立董事。现时本期债券转股价钱为120.95元/股，2025年6月10日，公司公告本期债券揣测温情转股价钱 向下修正条款，若将来20个往复日内有5个往复日公司股票收盘价钱低于96.76元/股，将触发“欧22转债” 的转股价钱向下修正条款。 纳入同一报表范围的子公司共26家，其中伏击子公司仍为广州欧派集成婚居有限公司。 表1 伏击子公司基本情况（单元：万元） 称号                   注册成本        捏股比例       总钞票        交易收入          净利润 广州欧派集成婚居有限公司         10,000.00     100%   684,812.19   633,516.03   20,143.38 良友开端：公司 2024 年年报，中证鹏元整理 三、 运营环境    宏不雅经济和政策环境 需，推动经济沉稳进取、结构向优 平。一揽子存量政策和增量政策捏续发力、靠前发力，效率迟缓显露。坐蓐需求赓续复原，结构有所分 化，工业坐蓐和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保捏韧 性，破钞超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型经过中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高技巧产业稳步增长，债务和地产风险有所着落，海外进出景色精好意思，阛阓活力信心增强。二季 度外部局势严峻复杂，关税政策和大国博弈下出口和休闲率或靠近压力。国内新旧动能退换，灵验需求 不及，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅政策愈加积极，加速推动一揽子存量政策和增量政策落 实，进一步扩内需尤其是提振破钞，效率稳职业、稳企业、稳阛阓、稳预期，以高质地发展的详情味应 对千般省略情味。二季度货币政策赓续保管执法宽松，保捏流动性充裕，推动通胀暖热回升，赓续踏实 股市楼市，成立新式政策性金融用具，支捏科技创新、扩大破钞、踏实外贸等。财政政策捏续用劲、更 加得力，财政刺激有望加码，增多刊行超弥远超越国债，支捏“两新”和“两重”畛域，扩大专项债投 向畛域和用作名堂成本金范围，同期鼓动财税体制改革。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 捏续用劲推动房地产阛阓止跌回稳。科技创新、新质坐蓐力畛域要因地制宜推动，捏续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更肆意度促进破钞、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲灵验的政接应付外部 环境的省略情味，揣测全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。  详见《关税博弈，刚硬作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济预测》。   行业环境   定制家居需求受地产行情及破钞降温的双重压制，行业插足调治阶段；存量竞争下，一站式破钞 模式成为主流，企业发力布局“群众居”、治装渠说念，以期取得结构性增长契机，但短期行家业盈利 才调减轻   定制家居行业具备后地产周期和破钞品双重属性，现时边临房地产调治与家装阛阓结构性压力。 最，天然受各项刺激政策影响，住宅销售面积跌幅有所收窄，但房地产行业仍处于调治状态。同期，近 年破钞降温亦窒碍行业增长，从社会破钞品零卖总和数据来看，2023年以来产品类零卖额虽保管增长， 但增幅不大，2023年和2024年区别同比增长2.8%、3.6%，以旧换新政策虽捏续发力，但可选破钞仍然 有待进一步开释，破钞者价钱敏锐度升迁，“以价换量”、“阛阓下千里”等营销策略成主流，破钞左迁 趋势下，提振破钞效率有待不雅察。在新址增量阛阓捏续收缩的布景下，二手房和老旧矫正阛阓伏击性逐 渐突显，范围收缩下的存量阛阓争夺愈加热烈，2024年国内A股定制家居上市公司交易收入均出现了下 滑，跌幅最高达32.68%，多数企业净利润跌幅进步营收跌幅，部分企业跌幅进步100%。 图1 我国住宅成立销售情况              图2 上市定制家居企业事迹压力加大 良友开端：Wind，中证鹏元整理           注：尚品宅配、顶固集创、皮阿诺 2024 年净利润跌幅                            内容进步 100%。                            良友开端：Wind，中证鹏元整理   存量期间下，定制家居行业的流量抢掠愈发热烈，行业盈利才调减轻。价钱层面上，多家定制家居 企业加大“优惠套餐”推出力度，并但愿借“国补”政策扩大客群袒护；产品层面，跟着一站式家居消 费模式成为主流，定制家居企业不断真切“全品类”布局，进一步提高了门店的开设成本；渠说念层面上， 行业捏续布局治装渠说念，治装公司成为定制家居行业伏击的流量接口。行业变革下，企业的组织解决能 力、品牌影响力、托福效率、反馈速率等软实力也将靠近更大挑战。      从零卖渠说念到巨额渠说念再到治装渠说念，定制家居行业历经数次渠说念变革，天然现时合座需求降温， 但定制家居行业的集会度仍然较低，“治装”创新能否带来结构性增长和新一轮行业洗牌，仍有待进一 步不雅察。 四、 规划与竞争      追踪期内，公司仍是定制家居行业的龙头企业，产品涵盖以定制橱柜、衣柜及配套产品为主的全品 类。2024 年地产低迷行情赓续向后端传导，行业需求同期受破钞降温等身分压制，公司全年主交易务收 入同比下滑 17.75%，为连年首度下滑，2025 年一季度赓续同比下滑 5.03%，但主交易务毛利率仍处于     表2 公司主交易务收入组成及毛利率情况（单元：亿元）          名堂                    毛利                              毛利                          毛利                 金额     占比                   金额        占比                金额        占比                                 率                               率                           率     衣柜及配套产品产品   18.00     53.42%   39.78%    97.91    53.36%   39.42%   119.49    53.56%   36.51%     橱柜            9.77    29.00%   29.65%    54.50    29.70%   35.62%    70.31    31.51%   34.33%     木门            2.20     6.52%   21.19%    11.35     6.18%   25.68%    13.78     6.18%   21.47%     卫浴            2.23     6.60%   24.14%    10.87     5.92%   27.75%    11.28     5.06%   25.92%     其他            1.50     4.46%   15.17%     8.87     4.83%   13.84%     8.23     3.69%   16.10%     整个          33.70    100.00%   33.50%   183.50   100.00%   35.51%   223.09   100.00%   33.60% 良友开端：公司 2023-2024 年年报、2025 年第一季度规划数据公告，中证鹏元整理      公司四肢行业龙头企业，门店数目、营收范围远超行业第二名，多个单品收入处于行业率先地位； 追踪期内群众居灵验门店数大幅增长，但合座门店数目减少较多，产品和渠说念的变革效率仍存在不确 定性      追踪期内，公司仍保捏定制家居行业龙头企业的地位，2024年交易收入仍保捏行业第一的水平，远 高于行业第二名索菲亚的104.94亿元。2024年房地产低迷的行情捏续向下贱传导，在破钞降温布景下， 定制家居行业需求赓续承压，行业内多数上市公司的交易收入和利润出现双负增长，公司交易收入与净 利润也首度出现下滑。      品类布局方面，公司在衣柜2、橱柜、木门多个品类方面均处于行业率先地位。公司以橱柜起家， 但较早地实施群众居计谋，现时衣柜已成为公司创收范围最大的品类，占比进步50%。2024年衣柜、橱 柜的单品类收入虽出现下滑，但仍居行业第一，产品力上风显著。   经销渠说念方面，远超行业第二名的门店数目使公司在传统零卖引流和治装渠说念转型方面具备先天优 势，但也带来了转型经过中的较多省略情味。经销门店四肢家居行业在传统零卖模式下的伏击引流渠说念， 仍是公司现时伏击的获客渠说念。2024年末，公司经销门店数目仍居于行业第一位，且远高于第二名志邦 家居（4,060家），主交易务收入中来自经销门店的收入占比为76.52%。受需求收缩与变革影响，2024 年公司饱读吹经销商通过动态优化已有门店资源，全渠说念全进口布局，聚焦获客引流和群众居门店转型， 零卖群众居灵验门店已进步1,100家，较期初增多450多家。但2024年末合座门店数目较上年末减少较多， 由于不同经销商的规划服务才调存在相反，在产品和渠说念的双重变革下，转型效率仍有待不雅察。 表3 追踪期内公司门店变化情况（单元：家） 门店类型            2023年末数目         年内新开      年内关闭       2024年末数目 经销店                  8,716         1,065     2,031          7,750 直营店                       70          20       27             63 整个                   8,786         1085      2,058          7,813 良友开端：公司 2024 年年报，中证鹏元整理   零卖渠说念是公司的中枢销售渠说念，开展治装业务既为公司拓展新的流量进口，也给公司带来了在盈 利才妥洽解决才调方面新的挑战。公司基于弘远的门店销售体系，通过训导转机、协调开发或平直招商 的容貌，同期鼓动多种容貌的治装模式，加速向治装渠说念的拓展。但和零卖渠说念比拟，治装渠说念因触及 与装修企业的协调而毛利率相对偏低，跟着治装渠说念占比不断升迁，公司盈利进展或有所承压。同期， 拓展治装业务对经销商的服务和专科才调忽视了更高的要求，协调装修企业若出现背约等负面行径还可 能波及公司品牌声誉。 表4 公司各治装模式特色         类别                       模式                  流量进口       欧派治装群众居                  经销商为装修企业              治装公司        经销商治装          经销商和装修企业协调，经销商为服务商             治装公司        零卖群众居         经销商平直或通过协调提供家居及装修服务             欧派门店 良友开端：公司提供，中证鹏元整理   巨额渠说念方面，需温情公司下搭客户房地产开发商的回款情况。2022年以来，受房企资金链垂危影 响，公司严慎开展巨额业务，同期住宅新址捏续缩量，2024年巨额业务取得营收30.45亿元，同比减少 发商开展协调。收敛2024年末，公司应收账款中对工程客户的余额整个为13.46亿元，较上年末的14.12 亿元有所着落，已计提坏账准备4.02亿元，其中因回收风险偏高，按单项计提坏账准备的余额为2.53亿 元，坏账准备计提比例为67.65%，仍需捏续温情巨额业务协调对象的规划情况及公司回款情况。   公司领有五大坐蓐基地，范围上风显著，能为世界性的销售布局提供支捏，以销定产模式下库存 去化进展较好，但仍需温情需求下行带来的产能消化压力   公司通过五大坐蓐基地为世界性的销售布局提供支捏。当今公司还是在东（无锡基地）、南（清远 基地）、西（成齐基地）、北（天津基地）、中（武汉基地）五地布局坐蓐基地，坐蓐范围居行业第一， 偶而酿成较好的范围上风。其中成齐基地处于产能爬坡阶段，武汉基地四肢本期债券募投名堂，公司根 据阛阓需求以及机器开拓的托福情况，已将武汉基地揣测达到可使用状态的日历由2024年12月31日调治 至2026年12月31日。 表5 收敛 2024 年末公司主要在建名堂情况（单元：万元） 名堂称号            揣测总投资           已投资        产能贪图                                            合座厨柜 15 万套，合座衣柜 75 万套，定制木门 30 万 武汉基地名堂           250,000.00   208,902.00                                            樘，合座卫浴 30 万套                                            合座厨柜 20 万套，合座衣柜 80 万套，定制木门 40 万 成齐基地名堂           211,303.00   222,583.00                                            樘 整个               461,303.00   431,485.00   - 良友开端：公司提供   产销方面，公司以销定产，基本不存在产品去化压力，2024年末主要产品库存量较上年末有所高潮， 主淌若四季度国补政策对灵验需求集会开释，在年末蕴蓄了较多待托福产品。此外，公司坐蓐范围较大， 存在着一定的原材料解决压力，但得益于数字化水平及库存解决水平的升迁，连年公司存货范围捏续下 降，2024年末原材料范围着落进步30%，灵验缩短了对营运资金的占用。   产能愚弄率方面，2024年受需求着落影响，公司主要产品的产能愚弄率均出现了下滑，将来跟着成 齐、武汉的产线进一步投产，公司产能赓续扩大，在房地产和破钞短期复苏乏力的情况下，公司将靠近 一定的产能消化压力。 图3 公司存货变化情况（单元：亿元） 良友开端：公司 2024 年年度论述，中证鹏元整理   主要原材料价钱赓续下行，公司业务盈利才调赓续升迁   原材料是公司成本的主要组成，主要包括板材、家居配套、五金配件等，2024年主要原材料阛阓价 格赓续下行，重复公司的大范围采购及充裕的现款流上风，公司坐蓐成本中平直材料的占比赓续着落， 主交易务成本同比减少20.11%，减少幅度大于营收跌幅。此外，2024年公司进行供应链改革，在集团层 面建立供应商名录，各坐蓐基地可确认坐蓐需求自主礼聘供应商，既保证了质地秩序的融合，又酿成了 范围采购的基础。2024年前五大供应商采购额占比为14.63%，集会度仍较低。 表6 公司主交易务成本组成情况（单元：亿元、%） 名堂                                   金额                     占比             金额          占比 平直材料                               92.26                 77.97        117.90         79.6 平直东说念主工                                9.79                  8.27          12.36        8.35 制造用度                               16.28                 13.76          17.86       12.06 整个                                118.33                  100         148.12         100 良友开端：公司 2024 年年度论述 五、 财务分析   财务分析基础评释       以下分析基于公司提供的经华兴管帐师事务所（极端普通合股）审计并出具秩序无保钟情见的 钞票对债务的袒护倍数较高，债务安全性较高       成本实力与钞票质地 借债，欠债范围有所着落，产权比率有所回落，整个者职权对欠债的保险才调升迁。收敛2025年6月13 日，本期债券未转股余额为199,992.50万元。 图4 公司成本结构                                              图5 2025年3月末公司整个者职权组成        总欠债       整个者职权             产权比率（右）        亿元                                                           其他 实成绩本 良友开端：公司 2023-2024 年审计论述及未经审计的 2025                     注：上图中成本公积减去了库存股。 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                                     良友开端：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中                                                        证鹏元整理      公司资金充裕，2024年末货币资金3、搭理产品（往复性金融钞票）以及依期进款 4整个为199.42亿 元，占总钞票的比重达56.61%，较上年末有所升迁。应收账款方面，2024年末应收账款余额中近80%来 自工程业务客户，其中有2.53亿元因部单干程客户无法偿还到期债务或信用评级着落按67.65%的概括比 例计提坏账准备，有10.93亿元按21.13%的比例计提坏账准备；另有小部分来自于加盟经销商等客户， 经销商的一丝授信主要因公司给以的装修补贴额度而产生。2024年末公司应收账款前五名整个占比 企业，需捏续温情巨额业务的回款情况。不动产方面，公司的不动产主要由坐蓐基地的房屋、建筑物和 机器开拓以及自建的写字楼组成，2024年末账面价值有所增长主要系武汉、成齐等坐蓐基地及黄边办公 楼名堂完工所致。公司在建工程主要包括武汉基地名堂、成齐基地名堂、欧派智造创新名堂以及各坐蓐 基地升级矫正名堂。      收敛2024年末，公司35.58亿元钞票使用受限，占同期末总钞票的10.10%，比重不大，较上期末增 加较多主淌若新增较多处于赎回期及禁闭期的搭理产品。     表7 公司主要钞票组成情况（单元：亿元）            名堂                       金额         占比          金额            占比        金额            占比     货币资金                 51.17    14.49%      77.89         22.11%   125.75         36.61%     往复性金融钞票              22.23       6.29%    15.72          4.46%     2.23          0.65%     应收账款                 12.44       3.52%    12.22          3.47%    13.62          3.96%     存货                    7.84       2.22%     8.06          2.29%    11.32          3.30%     一年内到期的非流动钞票          28.36       8.03%    28.40          8.06%     5.49          1.60%     流动钞票整个              128.62   36.43%      147.96        42.00%    163.65        47.65%     投资性房地产               21.07       5.97%    21.18          6.01%    12.43          3.62%     固定钞票                 83.19    23.56%      85.31         24.22%    70.66         20.57%     其他非流动钞票              98.67    27.94%      76.76         21.79%    60.44         17.60%     非流动钞票整个             224.48   63.57%      204.29        58.00%    179.82        52.35%     钞票整个                353.10   100.00%     352.25        100.00%   343.47        100.00% 良友开端：公司 2023-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理          盈利才调 范围小幅增多下，总钞票收益率有所下滑。但销售毛利率仍保捏增长，同期以前收到较多政府缓助，推 动EBITDA利润率略有高潮。当今房地产阛阓态势仍不轩敞，相较于传统零卖渠说念，治装渠说念盈利才调 稍弱，跟着治装渠说念占比的不断扩大，中弥远公司盈利才调仍靠近下行压力。 图6 公司盈利才调计议情况（单元：%）                      EBITDA利润率                 总钞票答复率 良友开端：公司 2023-2024 年审计论述，中证鹏元整理    现款流与偿债才调 为主。公司短期借债主要由本部或子公司通过给子公司或孙公司开票，然后由子/孙公司向银行贴现， 具有内容业务支捏，故此类借债内容债务风险与偿还压力较小，2024年末因此产生的短期借债范围为 短期融资用具偏多，但内容偿还压力较小，同期计议到公司资金充裕，2024年末现款类钞票对债务的覆 盖倍数为2.16，债务安全性较高。    规划性债务方面，因2024年四季度启动的国补政策带来的需求集会开释，公司左券欠债增多较多， 表8 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）         名堂                       金额         占比           金额              占比        金额            占比 短期借债                     62.90    39.44%       69.74           43.14%    77.96         48.03% 应付单子                      5.24        3.28%     4.63            2.87%     0.51          0.31% 应付账款                     13.40        8.40%    14.09            8.71%    16.95         10.44% 左券欠债                     28.97    18.16%       19.64           12.15%     9.99          6.16% 其他应付款                    12.14        7.61%    11.93            7.38%     9.77          6.02% 流动欠债整个                  134.95    84.61%      137.18           84.85%   131.80        81.20% 应付债券                     17.85    11.19%       17.62           10.90%    16.82         10.36% 非流动欠债整个                  24.55    15.39%       24.49           15.15%    30.51        18.80% 欠债整个                    159.50   100.00%      161.66          100.00%   162.31        100.00% 总债务                      86.46    54.20%       92.57           57.26%   102.48         63.14% 其中：短期债务                  68.46    79.19%       74.67           80.66%    79.07         77.16% 弥远债务                     18.00    20.81%       17.90           19.34%    23.41         22.84% 良友开端：公司 2023-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 多半订单的预收款。投资性现款流赓续呈大额流入、流出态势，除依期进款等搭理产品申购和赎回影响 外，武汉基地、成齐基地成立仍系其主要流向，且确认调治的投资计议，公司仍有一定的成本开支需求。 连年公司成本开支范围相对不大，年折旧范围不高，中证鹏元以为规划行径现款流/净债务能更好地体 现杠杆比率波动性。基于定制家居行业高毛利、预收货款的规划特色，辘集公司较大的营收范围，规划 性现款流捏续进展较好，净债务捏续为负，各样偿债计议进展较好，债务压力尚可。 表9 公司现款流及杠杆景色计议            计议称号             2025 年 3 月           2024 年              2023 年 规划行径现款流净额（亿元）                            7.72              54.99               48.78 FFO（亿元）                                    --              26.19               29.81 钞票欠债率                               45.17%                45.89%              47.25% 净债务/EBITDA                                 --              -2.84               -1.97 EBITDA 利息保险倍数                              --              17.37               16.52 总债务/总成本                             30.87%                32.69%              36.13% FFO/净债务                                    --         -25.59%             -36.70% 规划行径现款流净额/净债务                              --         -53.74%             -60.05% 摆脱现款流/净债务                                  --         -39.27%             -34.16% 良友开端：公司 2023-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 着落，速动比率有所回落，但公司的内容流动性并未减轻，现款短期债务比仍处于安全水平。公司四肢 上市公司，融资渠说念千般，收敛2024年末，银行授信总和和未使用额度区别为303.90亿元和249.31亿元， 可新增信贷范围仍较大。但计议到公司为民营企业，极点情况下仍需温情关联政策变动对公司再融资能 力的影响。  图7 公司流动性比率情况                          速动比率                   现款短期债务比  良友开端：公司 2023-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   过往债务践约情况  确认公司提供的企业信用论述，从2022年1月1日至论述查询日（2025年5月16日），公司本部、子 公司广州欧派集成婚居有限公司不存在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息无不良类账户；公司公 开刊行的各样债券均按时偿付利息，无到期未偿付或过期偿付情况。   确认中国本质信息公开网，收敛信息查询日（2025年6月23日），中证鹏元未发现公司被列入世界 失信被本质东说念主名单。 附录一 公司主要财务数据和财务计议（同一口径） 财务数据（单元：亿元）               2025 年 3 月    2024 年      2023 年       2022 年 货币资金                            51.17      77.89        125.75     82.70 流动钞票整个                         128.62     147.96        163.65    133.81 固定钞票                            83.19      85.31         70.66     66.89 其他非流动钞票                         98.67      76.76         60.44     39.64 非流动钞票整个                        224.48     204.29        179.82    152.30 钞票整个                           353.10     352.25        343.47    286.11 短期借债                            62.90      69.74         77.96     45.85 左券欠债                            28.97      19.64          9.99      7.82 一年内到期的非流动欠债                      0.32       0.30          0.58      2.42 流动欠债整个                         134.95     137.18        131.80     96.75 弥远借债                             0.03       0.04          6.07      0.05 应付债券                            17.85      17.62         16.82     16.02 非流动欠债整个                         24.55      24.49         30.51     24.22 欠债整个                           159.50     161.66        162.31    120.97 整个者职权                          193.60     190.59        181.16    165.14 交易收入                            34.47     189.25        227.82    224.80 交易利润                             3.69      29.96         35.13     30.56 净利润                              3.09      26.03         30.25     26.83 规划行径产生的现款流量净额                    7.72      54.99         48.78     24.10 投资行径产生的现款流量净额                  -41.22     -15.67        -46.64    -71.46 筹资行径产生的现款流量净额                   -3.09     -33.76          7.41     29.85 财务计议                      2025 年 3 月    2024 年      2023 年       2022 年 EBITDA（亿元）                         --      36.10         41.31     37.59 FFO（亿元）                            --      26.19         29.81     25.44 净债务（亿元）                            --    -102.34        -81.24    -67.79 销售毛利率                         34.29%     35.91%      34.16%       31.61% EBITDA 利润率                         --    19.07%      18.13%       16.72% 总钞票答复率                             --     9.00%      11.84%       12.39% 钞票欠债率                         45.17%     45.89%      47.25%       42.28% 净债务/EBITDA                         --      -2.84         -1.97     -1.80 EBITDA 利息保险倍数                      --      17.37         16.52     21.29 总债务/总成本                       30.87%     32.69%      36.13%       28.57% FFO/净债务                            --    -25.59%    -36.70%      -37.53% 规划行径现款流净额/净债务                      --    -53.74%    -60.05%      -35.55% 速动比率                             0.90       1.02          1.16      1.24 现款短期债务比                            --       2.67          2.39      2.85 良友开端：公司 2022-2024 年审计论述及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（收敛 2025 年 3 月末） 良友开端：公司 2025 年一季报，中证鹏元整理 附录三 主要财务计议规划公式 计议称号            规划公式 短期债务            短期借债+应付单子+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调治项 弥远债务            弥远借债+应付债券+其他弥远债务调治项 总债务             短期债务+弥远债务 总成本             总债务+整个者职权                 交易总收入-交易成本-税金及附加-销售用度-解决用度-研发用度+固定钞票折旧、油 EBITDA          气钞票折耗、坐蓐性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+弥远待摊用度摊                 销+其他广大性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA/（计入财务用度的利息开销+成本化利息开销） 毛利率             （交易收入-交易成本）/交易收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA/交易收入×100%                 （利润总和+计入财务用度的利息开销）/（今年钞票总和+上年钞票总和）/2× 总钞票答复率 产权比率            总欠债/整个者职权整个*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 附录四 信用等第标记及界说                     中弥远债务信用等第标记及界说 标记         界说 AAA        债务安全性极高，背约风险极低。 AA         债务安全性很高，背约风险很低。 A          债务安全性较高，背约风险较低。 BBB        债务安全性一般，背约风险一般。 BB         债务安全性较低，背约风险较高。 B          债务安全性低，背约风险高。 CCC        债务安全性很低，背约风险很高。 CC         债务安全性极低，背约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗示略高或略低于本等第。                     债务东说念主主体信用等第标记及界说 标记         界说 AAA        偿还债务的才调极强，基本不受不利经济环境的影响，背约风险极低。 AA         偿还债务的才调很强，受不利经济环境的影响不大，背约风险很低。 A          偿还债务才调较强，较易受不利经济环境的影响，背约风险较低。 BBB        偿还债务才调一般，受不利经济环境影响较大，背约风险一般。 BB         偿还债务才调较弱，受不利经济环境影响很大，背约风险较高。 B          偿还债务的才调较地面依赖于精好意思的经济环境，背约风险很高。 CCC        偿还债务的才调超越依赖于精好意思的经济环境，背约风险极高。 CC         在歇业或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗示略高或略低于本等第。                     债务东说念主个体信用景色标记及界说 标记    界说 aaa   在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务的才调极强，基本不受不利经济环境的影响，背约风险极低。 aa    在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务的才调很强，受不利经济环境的影响不大，背约风险很低。 a     在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务才调较强，较易受不利经济环境的影响，背约风险较低。 bbb   在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务才调一般，受不利经济环境影响较大，背约风险一般。 bb    在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务才调较弱，受不利经济环境影响很大，背约风险较高。 b     在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务的才调较地面依赖于精好意思的经济环境，背约风险很高。 ccc   在不计议外部极端支捏的情况下，偿还债务的才调超越依赖于精好意思的经济环境，背约风险极高。 cc    在不计议外部极端支捏的情况下，在歇业或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不计议外部极端支捏的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗示略高或略低于本等第。                            预测标记及界说 类型         界说 正面         存在积极身分，将来信用等第可能升迁。 踏实         情况踏实，将来信用等第大约不变。 负面         存在不利身分，将来信用等第可能缩短。                         中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码海外创新中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com   www.cspengyuan.com.